中国资本跨境暗流：金融已在生变！

不经意间，在洛杉矶、温哥华和悉尼街头或超市，可以看到越来越多曾在中国证券市场小有名气之人。

某位以短线交易精准的股东榜前十常客不再归国。一位以满仓押注的公募前经理和私募现牛人，有半年时间呆在美国；“泽熙投资的徐翔事件之后，这一移民热潮势将更为炽热。”洞悉这一业态变化的中金公司财富管理部前执行总经理，互联网金融公司米牛网联合创始人吴小平称。

原来，已有大量中国金融人(包括一些私募基金经理)在加速办理移民，他们急欲撇开历史。

如果类似事件日趋频繁，其或然结局可能是“资本外流”渐多。反映在中国国际收支平衡上的结果是“误差与遗漏”负向数值越来越大，即境外金融资产被低估。2015年上半年“净误差与遗漏”为－901亿美元；去年同期至今年上半年的这个数据为－2547亿美元。它们或是自1998年以来的新高。

这是资本流出的A面，更多是个人意愿；其中难免有以经常贸易名义，借政策空间，转移资产，“曲线”流出去的趋利跨境资本。如，仅今年4月至今，全国破获地下钱庄转移赃款案件92起，双向流动的涉案金额8000多亿元。此数据不在官方统计之列。

还有B面呢，即顺应“藏汇于民”、“走出去”国家战略的好资本。像堪称民资主权财富基金的中民投，海外动作频频。中民投高管认为，2016年1月1日东盟自由贸易区政策全面落实，像欧盟一样，以后有很好的赚钱机会。故此，牵头民企抱团“走出去”，借此方式把国家“一带一路”战略落地。

个人资金也好，机构资金也罢，正籍人民币国际化之势，伺机找寻出海的机会。

不过，在此过程中，投资机会与潜在风险并存。8000亿地下钱庄涉案资金＋净误差与遗漏＋万亿美元跨境交易损失悬疑；不同维度的资本跨境动向，或昭示警钟正在敲响。

金融生态变了，资金的投向也在变。”一位金融机构负责人说。在其看来，投资环境变了；经济周期变了；包括商业银行利润已成个位数，其不良贷款余额节节攀升。

某全球资产交易信息咨询平台创始人称，史上正迎来第一个国内资金大规模出海的时代，并且是个人资金裹挟于机构投资之中，后者占绝对主体。其相信在未来很长一段时间内，基于开放的一体化国际新格局，趋势不可逆转。

且慢，如此认知也许有待商確——得看看目前中国处于哪一种投资时间窗口。

中国目前面临四大外部风险：全球经济持续性停滞，发达国家债务高悬，美联储政策的外溢效应，区域性贸易协定给中国出口贸易带来负面影响。”在11月5日举行的“第六届财新峰会：中国新规划”上，中国社科院学部委员余永定说。

他认为，在这种形势下，需要设计合理的财政、货币、外汇政策，中国不应该轻易拆除防火墙，维持一定的资本管制有其必要性。事实上，形势确不容乐观。官方统计数据与跨境资金交易变量；均昭示这一态势趋热。

提及当前地下钱庄新动向，按照国家外汇管理局(简称“外管局”)管理检查司处长欧阳雄的话说，地下钱庄涉案金额越来越大，交易手段愈发隐蔽，且日益成为贪腐资金的“洗钱工具”，包括一些银行人员也当起了“中介”。

央行最新数据显示，仅今年4月至今，全国破获地下钱庄转移赃款案件92起，涉案金额8000多亿元(涵盖跨境资本的流出与流入)。这其中，经外管局与公安部门联合调查，2014年9月就破获了3个地下钱庄犯罪团伙，涉案金额高达数百亿元。

据新华社报道，在刚刚侦破的“上海操纵期货市场高燕案”，犯罪嫌疑人通过“地下钱庄”将近2亿元的非法获利转移出境；此前备受关注的挪用公款8亿元的“中国银行高山案”“周口中储粮案”等也是利用地下钱庄转移赃款。

一个不可思议的现象是，地下钱庄几乎成了“地下银行”。诸如，近年的地下钱庄吞吐量日趋放大，业务品种日趋多样——从过去的外汇买卖、汇兑扩大至提现、信贷、融资结算等多项业务。

也有身价不菲的国内私营业主通过香港地下钱庄，用“对敲”的方式，希望将资产转移出国内。目前或趴在境外银行的账户上，静候资金的“洗白”。按照某些外资行的相关规定，当资金在该行账户存款期超过半年时间，即试为合规资金。

不过，这也不意味着万事大吉，有的国际投资接收方，对资金来源要求严格，需要投资方提供税务单据等证明资金来源的合规性。

而所谓“对敲”是指：境内合伙人将相应数额美元、港币的人民币汇入“客户”指定的境外银行账户。如此，不涉及购汇等，走的可能是人民币跨境结算通道。

中国国际收支平衡表上的“净误差与遗漏”项也能说明些许问题。

2015年上半年“净误差与遗漏”为－901亿美元；去年同期至今年上半年的这个数据为－2547亿美元。这是一个暧昧的数字，暗示政府没有监控到的国际资本流动，它并非测算资本流动的精确指标。如果变动符号为负，意为外流；反之，若符号为正，则资本内流。

“净误差与遗漏为负值，既有统计和经济的原因，也有收入高估、支出低估的因素。所以，净误差遗漏为负不能都等同于违规资本外流(或资本外逃)。”中国金融四十人论坛高级研究员、国家外汇管理局国际收支司原司长管涛说。

但他同时也认为，即使其中仅有一小部分属于违规资本外流，也有不小的规模。而且，因为它们既不被统计、又不被监管，有可能形成永久性的资本外逃，蕴含着金融风险隐患，需引起高度重视。

而据中信证券董事总经理高占军观察，2002年国际收支平衡表中的“净误差与遗漏”项目在事隔十年之后首次出现正值。这一正值持续7年，并于2009年再次转负至今。但他认为，目前资本流出无忧。

2012年此数据为-2128亿美元，成为正、负的分界线：此前的十余年间，皆为正数，而此后的四年里，三年为负，一年为正。

高占军撰文指出，分界在2012年——重要原因之一是当年4月份，外管局发文终止实施了18年的强制结售汇制度。

“净误差与遗漏”并不准确，不能成为资金流出或流入的依据。“但每次数据转正或转负都与当时资本流动的状态大致同步，很难说这是偶然。”高占军认为。

通常“资本流出与货币贬值”总是如影相随。不过这次不同，中国官方多次明确表态，稳汇率，人民币不具备贬值的基础。说起外流，藏汇于民与“走出去”战略之外，自2012至2015年上半年，其他未被官方统计的净误差与遗漏逾3800亿美元。

“实际的资本净流出规模可能更大。”管涛举例称，2014年二季度至2015年二季度，在经常项目顺差环比增长1.33倍的情况下，中国储备资产累计减少748亿美元，其中外汇储备资产减少736亿美元。除资本项目由净流入4401亿美元转为净流出1813亿美元的因素外，还有一个原因就是净误差与遗漏项下累计为-2547亿美元，环比扩大了5.62倍。

这看不见的资本暗流就像若隐若现的暗物质，如果有一天——外资投资收益规模化撤离中国；若按照外资收益15%-20%的标准，不管是依据历史成本法，还是公允市值法计算，其可能都是巨量规模的数值。它对中国意味着什么呢？

这其实回到了负投资收益问题，即以国家债券资产为主的外储资产收益较低，与以收益较高的FDI轧差后，中国国际收支表上的投资收益数值为负。十年来，仅2007年、2008年为正，分别为37亿美元和222亿美元；自2010年以来的五年分别是：－381亿美元、－853亿美元、－352亿美元、－945亿美元、－599亿美元。

如果不考虑汇率估值因素，中国外储收益并不低，中国的对外投资收益之所以出现负值，还是源于结构性问题。

　诸如，中国对外投资以官方的外汇储备资产为主，但此部分的投资收益有限，主要投资美国债券。中金所首席研究员赵庆明估计为3%~5%左右；而对外金融负债中，又以FDI为主，其主要投资中国的实体资产，预测FDI投资收益率约在15%~20%左右，换言之，中国巨额海外资产收益很低，但对外负债的成本却极高。即，这一切都是“高成本低收益”中国模式惹的祸。

中国官方就此曾多次表态“投资收益为负不代表我国对外投资损失。”以2015年上半年为例看，我国对外投资的收益为1127亿美元，同比增长15%；外国来华投资利润利息、股息红利等支出1385亿美元，扩大35%。

不过，在此基础上，对外经济贸易大学校长助理丁志杰的观点较为“激进”，他认为国际金融危机以来，我国遭遇巨额跨境资本交易损失。

据丁志杰分析，2009年至2015年一季度，中国作为债权国对外输出储蓄累计超过10万亿美元，却产生1.3万亿美元的国际投资亏损。超万亿美元的经常账户顺差“不翼而飞”。

其佐证依据是：外管局数据显示，我国货物贸顺差累计19431亿美元，经常账户顺差累计12760亿美元，资本账户顺差215亿美元，对外净资产即对外净债权理应增加12975亿美元。但国际投资头寸表显示，我国对净债权从2008年未的14938亿美元降至2015年一季度未的14038亿美元，反而减少了900亿美元。

丁志杰认为，问题在于，国际收支表上反映出来的投资净收益亏损仅为3348亿美元，其余9316亿美元亏损来源于对外资产负债价格和汇率变动，即存量估值效应，按照统计规则没有反映在国际收支表上。表外的国际投资净收益亏损，加国际收支上误差与遗漏 4559亿美元(主要是未统计到的资本外逃)，吃掉了这一时期的所有经常账户顺差。“巨额顺差消失，主要是表外的估值效应。”

“虽然账没有算错，但我不同意这样的观点。”赵庆明说。其逻辑是，国际投资头寸(IIP)上的资产基本上是债券等低收益资产；而FDI(外商直接投资)却是高收益。也许不能称之为负投资收益，所谓负债是外国人在中国的资产，和其资产价格变动导致的收益。“更主要是资产与负债结构不匹配。”

管涛亦认为，不存在FDI赚钱，就意味着中国损失了。所谓9316亿美元损失是非交易因素引至的。也只是账面计价，目前FDI的估值并不代表其资产出售时的价格。因此，据此建立的逻辑推理并不客观。

外管局副局长王小奕坦言，前三季度，我国实际利用外资近950亿美元，同比增长9%；6月末中长期外债余额较3月末增长3%，说明国外投资者依然看好中国经济的中长期发展前景。

他解释，一季度，我国跨境资金流出压力较大；二季度，美元升值势头减弱，我国跨境收支趋于基本平衡；三季度，流出压力又有所增强。

那问题出在哪？注意到，外管局在2015年上半年国际收支报告上解释：统计方法调整后，2014　年前后的国际投资头寸(IIP)数据存在不可比的情况。

例如，2014　年及以前的证券投资股权负债数据采用历史成本法，对于上市企业在境外发行的股票按发行价格记录存量。2015　年起采用了市场价值法，即按期末的股票市场价格进行记录。由于估值方法改变，造成 2014年前后的该部分数据不可比。

不过，解释估值方法的变化便能打消顾虑与隐患吗？诸多矛盾交织一体的当下，万亿美元跨境交易被“蒸发”，仍值得深究。